DMA와 검찰수사

1.
불안불안하던 증권사 VIP서비스가 도마에 올랐습니다. 문제는 감독당국의 조사가 아니라 검찰의 수사라는 점입니다. 보도에 따르면 “이번 조사는 검찰의 기획수사 건으로 감독당국의 고발과 별개로 진행되고 있다”고 감독당국이 말했다고 합니다.? 이번 압수수색을 받은 증권사는 우리투자증권, HMC증권, 이트레이드증권, KTB증권, 삼성증권입니다. 앞으로 10개 증권사까지 늘린다고 합니다. (*24일 검찰은 현대증권과 대신증권, 신한증권, 유진증권, LIG증권 등 증권사 5곳에 대해 압수수색을 벌였습니다.)

수사의 발단부터 추적해보도록 하겠습니다. 신문에 보도된 기사중 단서가 있습니다.

한 스캘퍼 투자자는 “이번 사건의 발단은 K증권인 것으로 안다”며 “이 증권사와 거래하는 개인투자자가 스캘퍼의 시세 조종으로 큰 손실을 입고 검찰에 진정을 냈다는 얘기를 들었다”고 말했다.

어떤 ELW 트레이더에 따르면 K증권과 거래하는 슈퍼메뚜기가? 특정종목을 싹쓸이하면서 비DMA투자자들로부터 원성을 사고 있었다고 합니다. 10 ms의 단축에 따른 수익은?에서 인용한 자료는 22개 계좌가 시장을 움직인다는 사실을 보여줍니다. 쉽게 말하면 승자독식을 해서 공생의 규칙이 깨졌다는 뜻입니다. 이것이 검찰수사를 불러오지 않았을까 합니다.


어떤 이유로 시작하였든 검찰은 압수수색을 하고 거래내역 외에 컴퓨터 하드디스크를 가져갔다고 합니다. 컴퓨터 하드디스크가 구체적으로 무엇을 말하는지 알 수 없지만 DMA서비스 시스템의 하드디스크라고 하면? 자동매매를 위한 소스코드도 가져갔습니다. 이제? 수사방향이 어떻게 될까요?기사들을 종합하면 몇가지가 나옵니다.

첫째 별도의 지원 시스템을 제공하는 등 불공정행위를 저질렀는지
둘째 ELW 시세조종 혐의. ELW 시세 조정혐의도 두가지로 접근하고 있습니다. 슈퍼메뚜기와 LP간의 불공정거래, 슈퍼메뚜기간의 불공정거래입니다.

2.
우선 별도의 지원시스템 제공여부는 복잡하지 않습니다. VIP서비스라는 이름으로 별도의 시스템을 제공한 것은 사실입니다. 별도의 지원시스템을 제공하는 것이 불공정행위인가 아닌가는 다릅니다. 감독당국도 DMA와 비DMA고객으로 구분하여 차별이 없도록 감독하겠다는 입장에서 짐작하듯이 DMA는 이미 불법이 아닙니다. DMA는 특정한 투자자에게 시장에 보다 빨리 접근할 수 있는 여건을 제공하는 행위입니다. 즉, 전용서버, 전용 트레이딩 어플리케이션, 전용 FEP등을 투자자에게 주어서 수수료수입을 얻습니다.

그러면 DMA 자체는 불공정행위는 아니라면 VIP서비스는 공정한 서비스일까요?? 여기서 애매한 문제가 생깁니다. VIP서비스를 제공하기 위해 증권사는 투자자에게 일정한 수준이상의 약정을 요구합니다. 약정은 곧 다른 투자자에게 진입장벽이며 아주 높은 장벽이라 몇 십명정도만 통과할 수 있습니다. DMA 혹은 VIP서비스를 받고자 하는 여타 투자자가 서비스를 받지 못하도록 하는 장치입니다. 이런 VIP서비스는? 불공정행위일까요, 아닐까요?

VIP서비스는? 또다른 문제를 낳습니다. VIP서비스를 이용하는 투자자는 배타적인 이용을 증권사에게 요구합니다. 다른 투자자가 자신이 사용하는 시스템을 사용하면 다른 증권사와 옮기는 경우가 생깁니다.슈퍼메뚜기, 한국형 Low Latency Trader?에서 인용한 그래프를 보면 증권사 점유율이 바뀝니다. 바로 이런 이유입니다. 여기서 또다른 논점이 생깁니다. 증권사 소유인 IT자산을 특정한 고객만을 위하여 제공하는 행위는 불공정행위일까요 아닐까요?

DMA는 불공정행위가 아니더라도 영업현장에서 서비스되는 모습은 불공정하다고 해석할 수 있는 모습으로 이루어지고 있습니다. 비DMA투자자들의 입장에서 보면 차등이라고 하기엔 너무 높은 약정을 요구하고 특정한 고객만을 위한 서비스이기때문에 불공정행위일 수 있습니다.

3.
시세조정과 관련된 혐의를 보도록 하겠습니다. 앞서 지적한 LP와 투자자간의 거래는 사실상 가능성이 없습니다.

?증권사 관계자는 “일부 증권사는 ELW를 발행하고 직접 LP로서 ELW를 사고파는 업무를 하고 있어 LP수행 과정에서 불공정거래 행위에 대한 검찰 조사일수 있다”고 말했다.
하지만 전체적인 수사의 초점은 투자자에 맞춰져 있는 것으로 알려졌다. LP의 유동성공급 의무가 소멸된 저가의 ELW 종목을 일정 수량 매집한 후 통정 · 가장 매매를 통해 시세 상승을 유도한 다음 허수성 매수 호가를 이용해 보유 ELW를 매도해 부당 이득을 취하는 방식이다. 다만 시세조종이 스캘퍼 간인지，스캘퍼와 LP 증권사 간인지는 불분명한 상황이다. 한 파생상품 전문가는 “시세조종이 있다면 스캘퍼 간일 가능성이 크다”며 “스캘퍼와 LP는 서로 돈을 따먹어야 하는 관계라 공조가 쉽지 않을 것”이라고 말했다.
하루 수백번 초단타…스캘퍼 뇌관 터졌다중에서

그러면 슈퍼메뚜기들이 서로 짜고 시세조정을 하였는가?슈퍼메뚜기들이 사용하는 전략(?)은 LP를 대상으로 한 Market Making전략입니다. LP는 어떤 역할을 할까요?

유동성 공급자는 ELW가 상장되는 순간부터 시장에 호가공급의 의무가 생기게 되는데요. 유동성 공급 호가는 정해진 규정에 따라 기본적으로 유동성 공급자가 이론가를 계산하고 그 기준에 따라 매수매도 호가를 제출합니다.이 이론가는 앞서 알아본 6가지 가격결정변수와 옵션 가격 결정모델을 사용합니다.물론 LP마다 이 6가지 가격 결정 요인의 값이 다를 수 있으므로 그 결과값이 ELW 가격 계산의 결과값이 다를 수 있습니다.

ELW가격 자체는 유동성 공급자마다 다를 수는 있지만 호가를 제출하는 방법에는 엄격한 규정이 있습니다.유동성 공급자는 기본적으로 항상 시장의 매수매도 호가차이가 미리 신고한 스프레드 비율 이내로 유지되도록 해야 합니다. 신고 스프레드 비율은 통상 20% 수준입니다. 스프레드 비율 20%란, 매수호가가 100원이면 매도호가는 120원이라는 뜻입니다.만약 시장 호가가 부족해서 호가 스프레드 비율이 신고한 비율을 초과할 경우 5분 이내로 매수/매도 양방향 호가를 제출해 호가 스프레드 비율을 신고비율 내로 축소해야 합니다.
(근데, ELW가 뭐죠?)(20)LP, 너는 누구냐중에서

LP는 정해진 규칙에 따라 유동성을 공급합니다. 또한 LP들은 유동성을 공급하기 위한 별도의 시스템을 구축합니다. LP시스템을 개발한 경험이 있는 분들은 LP들이 어떻게 움직일지는 시스템적으로 충분히 예상가능합니다. 매경이 소개한? ELW스캘퍼들의 전략을 보도록 하죠.

가장 많이 쓰는 매매기법은 증권사(유동성공급자, LP)가 ELW 가격을 안정적으로 유지하기 위해 시장에서 ELW를 사고파는 짧은 틈을 노리는 것이다.국내 대형 증권사의 ELW 전문가는 “특정 ELW의 가격 움직임에 따라 LP가 개입하는 시점을 데이터베이스로 만든 뒤 이를 통해 LP의 움직임을 사전에 예측하고 LP보다 앞서 움직여 이득을 보는 방법”이라고 설명했다.즉 LP가 매수하기 직전 이를 예측해 먼저 매수하고, 반대로 LP가 매도 움직임을 보일 것 같은 경우 한발 앞서 매도하는 것이다.이 같은 매매는 주로 스캘퍼가 직접 만든 프로그램을 통해 자동적으로 이루어진다.

두 번째로 대량의 ELW를 한꺼번에 매수하면 LP는 헤지를 위해 기초자산이 되는 실물주식을 사야 한다.LP가 주식을 사면 기초자산인 주식 가격은 오르고 따라서 ELW 가격도 상승하게 된다. 이때 미리 사두었던 ELW를 되파는 방식이다. ELW를 대량 매수해 개인들에게 가격이 계속 상승할 것 같은 신호를 준 뒤 추격 매수에 나선 개인들에게 물량을 털어내는 전형적인 방식도 존재한다.
검찰, 스캘퍼 불법매매 관여여부 수사중에서

최근 경향을 보면 VIP서비스를 이용하는 슈퍼메뚜기들은 알고리즘을 이용한 자동매매를 합니다. 트레이더가 만든 알고리즘이 트레이딩을 합니다. 사실상 기계가 합니다. 기계는 구성된 논리로만 움직입니다. 논리는 LP의 논리와 연결되어 있습니다. 슈퍼메뚜기들이 사용하는 논리는 LP들의 논리와 반대로 구성되어 있다고 합니다. 다 같은 논리로 움직이는 기계가 서로 짜고 통정거래를 했다고 하나요? 알고리즘이 같으면 모두 통정거래라고 할 수 있을까요? 부정적입니다.

3.
수사가 진행되고 있습니다. 어떤 결론이 날지 궁금합니다. 압수수색을 했다고 하면 사건에 대한 혐의를 잡았고 그를 위한 증거확보차원이 아닐까 합니다. 어떤 혐의를 적용할까요? 앞서 다루었던 두가지중 하나일까요? 물론 개별증권사와 슈퍼메뚜기사이에 모르는 거래가 있을 수 있습니다만 드러나 사실만 놓고 보면 혐의입증이 쉽지 않아 보입니다. 눈으로 드러난 확증은 딱 하나. DMA입니다. 잘못 하면 DMA를 불법으로 규정하는 일이 나타나지 않을까 우려스럽습니다. 현재 감독당국이 DMA에 대한 규정으로 내놓은 것은 주문프로세스의 운용뿐입니다. 좀더 세부적인 규정이 필요했다는 생각입니다. 만시지탄(晩時之歎)입니다.

만약 제가 ELW투자자고 손실을 보았다고 하면? 다른 방향을 접근했을 듯 합니다. Best Execution과 신의성실의무 에서도 다루었던 ‘시간우선의 원칙’이 적용되었는지 아닌지입니다.

외국계 투자자들이 요구로 부터 시작한 DMA가 점점 보편화하고 있습니다. 보편화하는 과정에서 나온 사건이 이번 압수수색이 아닐까 합니다.이 기회에? 보편화하는 DMA를 둘러싼 규정들이 명확해졌으면 하는 바람입니다.

(*)글쓴 이후 추가로 덧붙였습니다.

관련된 기사중 다음과 같은 구절을 담은 기사가 눈에 들어옵니다.

증권사가 일반 개인투자자의 매수(혹은 매도)주문보다 스캘퍼의 주문을 먼저 처리할 수 있도록 순서를 뒤바꾸는 특혜를 줬을 가능성도 열어 놓고 검찰은 수사할 것으로 관측된다.

어떤 인터뷰를 보면 같은 이유가 등장합니다.

“일반 투자자 주문이 스캘퍼보다 먼저 들어와도 스캘퍼 주문이 먼저 거래소에 가게되는 상황이 있을 수 있고…”

한경은 사설에서 다음과 같은 지적을 합니다.

검찰이 주식워런트증권(ELW)과 관련한 증권사들의 부정거래 혐의를 잡고 우리투자증권 삼성증권 대신증권 현대증권 등 10개 증권사에 대한 압수수색에 들어갔다. 서울중앙지검 금융조세조사2부(부장검사 이성윤)는 이들 증권사가 초단타 매매를 하는 소위 스캘퍼 고객들을 유치하기 위해 별도의 전산지원 등 불공정 행위를 했는지를 조사 중이라고 한다. 검찰이 금감원 등의 고발 없이 바로 증권사 조사에 들어간 것은 매우 이례적인 일이다. 검찰은 증권사들이 부정거래 행위 등의 금지를 규정하고 있는 자본시장법 제 178조1항을 위반했다고 보고 있어 이와 관련된 배상책임으로까지 이어질지도 관심거리다.

검찰은 아직 구체적인 혐의를 밝히지 않고 있지만 해당 증권사들은 한국거래소로부터 할당 받은 주문 회선(프로세스) 중 일부를 ‘큰 손’ 스캘퍼 고객들이 독점적으로 사용하도록 하면서 결과적으로 일반투자자들보다 더 빠르게 주문을 낼 수 있게 한 것으로 알려졌다. ELW는 초단위로 가격이 급등락하기 때문에 주문 접수와 체결 속도는 바로 투자수익으로 이어질 정도로 중요하다. 개인투자자가 ELW에 손대면 증권사와 스캘퍼 사이에서 새우등 터진다는 말도 그래서 나온 것이다.

이상의 논지는 Best Execution과 신의성실의무에서 자세히 지적한 사항입니다. 이 때 댓글중 일부입니다.

Best Execution을 하기 위해 코로케이션을 하고 뭐를 하고 를 탓하는 것이 아니라 주문전달프로세스를 전용으로 두는 것이 타당한지를 묻고자 함입니다. 만약 ELW투자자들이 수펴메뚜기를 위해 차별적인 서비스를 제공하는 증권사를 상대로 소송을 걸면? 내가 만약 ELW투자를 하면 소송을 겁니다. 그러면 판결이 이렇게 나오지 않을까 예상

그래서 같은 의견을 가집니다. 그렇지만 문제를 해결하려면 감독당국이 나서야 합니다. 현재? 감독규정 어디를 보더라도 기준이 없습니다. 주문프로세스의 배분을 넘어서서 기준을 만들어야 하고 기준을 측정하기 위한 전산적인 내용을 만들어야 합니다. 이를 위해 다음과 같은 사례를 제시하였습니다.

주문의 투명성과 타임스탬프(TimeStamp)
미국 NFA Rule2-48와 한국감독기관의 공문

이제 시간우선의 원칙, 신의성실의 의무를 위배할 경우 어떤 처벌을 받는지 궁금합니다. 한경이 보도한 바에 따르면 검찰은? 법적 근거를 아래와 같이 밝히고 있습니다.

서울중앙지검 금융조세조사2부(부장검사 이성윤)는 이날 현대,대신,신한，유진투자，LIG증권 본점에 수사관을 보내 ELW 거래내역과 회계장부 등 자료를 확보했다. 하루 전 HMC투자,KTB투자,삼성,우리투자,이트레이드증권을 포함해 조사대상은 10곳으로 늘었다. 검찰은 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(자본시장법) 178조(부정거래행위 등의 금지) 1항 위반을 들고 있다. 증권 등 금융투자상품의 매매와 관련해 △부정한 수단，계획 또는 기교를 사용하는 행위 △중요사항에 관해 거짓을 기록하거나 중요사항을 고의로 누락해 재산상 이익을 얻는 행위를 처벌하는 조항이다.
ELW 교란 스캘퍼, 대부분 증권사 출신 고수들 중에서

그런데 자료를 찾아보면 178조 1항에서 정의한 내용중 ‘부정’과 같은 포괄적인 의미를 갖고 있으므로 구성요건해당성과 관련하여 감독당국의 가이드라인과 같은 기준이 필요하다고 합니다.? 여기서 다시 문제가 생깁니다. 감독당국은 ‘주문프로세스의 운용’과 관련된 가이드라인밖에 없습니다.