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솔직히 재무관리학회의 논문을 소개할 목적은 아니었습니다. 최초 목적은 KRX Market 2023/2024 겨울호에 실린 ‘KOSPI200 지수선물시장의 주도세력 변화’을 소개하기 위함입니다. 제가 자주 소개했던 우민철씨 논문입니다. 학회를 통해 발간한 논문이지 확인하지 못했지만 개인적으로는 처음 본 제목이었습니다.
여기에 더하여 한국보험학회에 실린 보험투자자의 고빈도 알고리즘매매 분석을 같이 소개할 계획이었습니다.
두 논문의 공통점은 고빈도매매입니다. 첫번째 논문에서 우민철씨는 이렇게 시작합니다.
국내 파생상품시장은 개별주식 및 ETF를 비롯하여 장외상품에 대한 헷지수단, 주식 또는 주식바스켓과의 차익거래 뿐만 아니라 파생상품 자체로도 주요한 투자상품이다. 인공지능 기반의 S/W와 고성능 컴퓨터 등의 H/W를 기반으로 주문속도를 경쟁력으로 한 고빈도 알고리즘 매매(High FrequencyTrading, 이하 HFT)가 주식시장 및 파생상품시장에 널리 확산되고 있다. 본 연구는 국내 금융시장에서 대표 파생상품인 KOSPI200 지수선물을 대상으로 HFT가 시장 주도세력으로 성장했는지 분석하고 HFT가 가지는 매매특성을 비교, 분석하였다.
우민철씨의 주식시장과 관련한 논문을 소개하였던 주식시장내에서의 개인과 외국인 고빈도 투자자와 연결하여 보시면 한국자본시장에서 고빈도매매는 주류가 아닐까 생각합니다.
여기에 더하여 놀라웠던 논문이 후자입니다. 기관투자자라고 할 수 있는 보험투자자가 “고빈도매매를 한다..”라는 주제때문입니다. 논문 초록은 이렇습니다. 고빈도스윙전략을 사용하고 있다고 합니다.
부채와 자산간 듀레이션을 일치시키는 투자전략을 사용하는 보험투자자는 대표적인 장기투자자이다. 유동성 제고, 리스크관리 측면에서 고빈도 알고리즘 매매(High Frequency Trading,이하, HFT)가 확산되는 상황에서 보험투자자도 이러한 HFT 전략을 활용하는지 분석하였다. 분석 결과에 따르면, 일부 보험투자자는 단기추세의 지속성을 예측하고 반복적 단주주문으로 매수한 물량을 익일에 반복적 단주주문으로 매도하는 HFT 스윙트레이딩 전략을 사용하였다. 또한, HFT 생명보험 투자자와 HFT 손해보험 투자자간 유사한 알고리즘 전략을 사용함에도 불구하고 개별종목의 유동성, 변동성 및 효율성에 미치는 영향력이 상이하게 나타났다. 이러한 원인들 중에 하나로 호가 전략의 차이가 있음을 확인하였다. 본 연구는 장기투자자인 보험투자자도 HFT 전략을 사용하며, 생명보험 투자자와 손해보험 투자자의 매매가 개별종목에 미치는 영향력에 차이가 있음을 확인했다는 점에서 기여하는 바가 크다고 하겠다.
한국자본시장에 참여하는 국내투자자들에게 이제 고빈도매매는 남의 이야기가 아닙니다. 선택도 아니고 필수인 상황입니다. 직접 플레이어로 참전을 하든, 아니면 분석을 하든 중요한 경쟁자입니다.
위 논문만 소개하기가 아쉬워서 검색하다가 오랜만에 한국재무관리학회 학회지를 보았습니다. 우민철씨가 다루었던 주제와 맥이 닿는 논문들이 다수입니다. 아래는 제목들입니다.
지수선물시장에서의 동반매매와 속도 경쟁
고빈도 알고리즘을 이용한 개인투자자의 투자성과
한국 주식시장 유동성 공급자(LP)의 성과 분석
주식 롱숏전략(페어트레이드)의 성과: 실제 거래표본 분석
이중에서 지수선물시장에서의 동반매매와 속도 경쟁를 눈여겨 보았습니다. 논문이 사용하는 동반매매의 정의입니다.
동반매매(parallel trading)란 Kraus and Stoll(1972)에 의하면 “일부의 거래자그룹이 특정 자산에 대하여 일정한 시간동안 같은 방향으로 매매를 추구하는 행위”라고 정의된다.본 연구에서 분석대상으로 삼는 KOSPI 200 지수선물시장에서의 동반매매란 “직전과 직후 주문들 사이의 시차가 일정시간 미만으로서 동일한 방향과 동일한 가격으로 연달아 3개이상 제출되는 주문들의 집합”으로 정의한다.
그리고 결론입니다.
본 연구의 기여는 다음과 같다. 첫째, 한국거래소의 지수선물시장에서 여러 거래자가 1～10ms 이내의 짧은 시차로 주문을 제출하는 동반매매의 제반 현황을 보고하였다는 점이고, 둘째 주문들 사이의 시차가 짧은 동반매매일수록 정보거래의 비율이 높게 나타났음을 제시하였다는 점이다. 셋째 동반매매와 주문불균형 사이에 통계적으로 유의한 관계가 성립한다는 분석결과를 통해 동반매매에 참여하는 일부의 거래자들이 주문흐름불균형에 관련된 자동알고리즘을 가동시킨다는 점을 유추할 수 있었다. 넷째, 주문흐름불균형과 관련된 민감도 분석을 통해 한국의 지수선물시장에서 주문처리속도가 1ms 이내인 고빈도거래자가 존재하는 것으로 추론된다.
파생시장 트레이더에게 자주 듣는 이야기를 논문으로 분석했네요. 논문중 또다른 인용입니다. 해외논문입니다.
고빈도매매(high-frequency trading)의 성격을 갖는 동반매매에 대해 해외문헌에 소개된 연구로서는 2015년 하반기 9주 동안의 표본기간에서 영국의 FTSE 350 주식을 대상으로 다수의 고빈도거래자 사이에서 벌어지는 지연차익거래(latency arbitrage)의 경쟁을 조사한 Aquilina et al.(2022)의 연구가 있다.4) 지연시간(latency time)은 주문처리 시간으로서 시장정보를 수집, 처리 및 판단하여 제출한 주문이 거래소에 도착하기까지의 총시간을 의미한다. 이 연구는 지연차익거래를 시도하는 고빈도거래자의 주문처리속도가 5-10 us(microsecond, 백만분의 1초)이고, 이 지연차익거래가 전체 체결량의 20%의 비중을 차지하며, 상위 6개의 기관이 전체 승리의 80%를 차지한다고 보고하고 있다. 또한 이 연구는 지연 차익거래경쟁이 가격충격과 유효스프레드의 1/3 정도를 설명하고, 이 경쟁이 일반 주식거래자에게 0.5 베이시스 포인트의 세금을 가산하는 효과가 있는 것으로 보고 있다. 그러면서 이들은 고빈도거래자 사이의 경쟁이 과거 10년 전에는 밀리세컨(ms)이었다면 지금은 마이크로세컨(us) 단위의 경쟁이라고 주장하고 있다.
해외는 상위 6개 기관이라고 하지만 국내의 경우 상위 3개라고 하네요. 물론 주관적인 느낌이지만..
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이상이 중심이고 아래는 한동안 모아두었던 자료를 정리하는 부분입니다. 개인투자자의 변화와 관련한 글들입니다. 코로나를 기점으로 많은 변화가 있었고 있지않을까 합니다.
개인적으로는 어느 때부터 주식시장에서 DMA를 하는 분들이 많아졌다는 점이 중요해보입니다. 원인과 배경이 있겠고 우민철씨의 논문등도 변화의 방향을 보여주지만 개인투자자를 다룬 논문은 아직인 듯 합니다. 파생상품시장에서 개인투자자들 주제로 다룬 논문이 많았던 것에 비해 아직인 듯 합니다.
동학개미운동과 관련한 논문
국내 개인투자자의 행태적 편의와 거래행태
가계의 자산보유 현황 분석 및 시사점 – 코로나 사태 시작 전후 비교를 중심으로
(하나Knowledge+) 진화하는 개미(개인투자자)들의 행진
“지푸라기라도…” 오늘도 불안한 주식시장에 뛰어드는 사람들
