1.
메일을 하나 받았습니다. 친절하고 고마운 글입니다. ‘자본시장 인프라 선진화방안’ 공청회 후기를 보고 주신 메일입니다. 저는 그대로 옮겼으면 했습니다만 보내신 분이 원하지 않으셨습니다. 거칠게 표현하셔서 그렇습니다.? 그래서 인용과 의견이라는 형식으로 소개드리고자 합니다.
메일을 주신 분은 앞선 글에서 다음과 같은 부분에서 문제의식을 가졌다고 합니다. 즉, 저를 ATS를 반대하고 자본시장 유관기관간의 질적인 통합으로 문제를 해결하여야 하는 의견을 가진 사람으로 이해하신 듯 합니다. 사실 아닌데.(^^)
발제자들은 ATS와 CCP의 독립이 시대적 대세라고 하였지만 또다른 흐름도 있습니다. 통합입니다. KRX를 만들었던 문제의식도 여기에 있습니다. 통합을 통한 비용의 절감과 효율성의 극대화입니다. 일본은 TSE를 확대한 종합거래소방안을 계속 추진중입니다. 해외도 마찬가지입니다. 현물거래소는 선물거래소를 인수하려고 합니다.반대도 있습니다. 청산결제기관도 인수하려고 합니다. 모두 거래비용을 낮추기 위함입니다. 사실 ATS를 논하기 전에 KRX체제하에서 거래비용을 낮추는 것이 불가능한지를 따져봐야 합니다. 어찌보면 KRX체제는 가장 효율적인 시스템입니다. 매매체결 – 청산 – 결제 – IT – 시장감시가 하나의 조직으로 묶여있습니다. 그런데 가장 비효율적이고 고비용이라고 합니다. 혹 반관반민적인 조직성격때문은 아닌지, KRX를 조기에 상장하고 완전한 주식회사로 전환하면 달라질 수 있을지도 궁금합니다. ATS를 도입하면 시장의 분절화(Fregmentation)합니다. 사회적 비용은 늘어납니다. 증권산업과 감독기관의 비용도 늘어납니다. 늘어난 비용에 따른 이익이 있는지, KRX 혁신하면 불가능한 것인지 따져보아야 합니다
하여튼 반론의 도입입니다. 거래소간의 통합이 하나의 흐름인 점은 같이 하였지만 목적을 달리 생각하신다고 하셨습니다.
또 다른 흐름인 거래소간 통합.맞습니다. 현재 일어나고 있는 일입니다. NYSE Euronext-DB가 통합을 발표하는 등.세계 여러 거래소가 통합을 추진하고 있는 것으로 알고 있습니다. (또 이상하게 최근에는 통합이 불발되는 경우도 많아졌습니다. 호주-싱가폴거래소가 그랬고, 몇일 전 런던-캐나다 토론토거래소가 그랬습니다. 이 또한 어떤 의미가 담겨있을 겁니다. 통합 유행(?)에 대한 역작용(혹은 브레이크) 현상으로 봐야하나요?…) 암튼 통합, 대세는 맞습니다. 하지만, smallake님도 말씀하셨듯이 저 또한 수단이 중요한게 아니고 목적이 중요하다고 생각합니다. 일단 제가 느끼기에 smallake님께서는 거래소 통합의 목적을 “통합을 통한 비용의 절감과 효율성? 극대화”라고 보신 것 같습니다. 이는 05년 당시 거래소(KSE)와 정책당국의 통합거래소 출범의 논리와 맥을 같이 합니다.
거래비용 절감 및 효율성 극대화를 위해 거래소를 통합하는 것이 아니라, 거래소가 살아남기 위한 생존전략으로 통합을 하고 있다고 생각합니다. 대외적인 명분은 비용 절감과 효율성 극대화지만, 사실인 즉, 거래소 내부적으로는 살아남기 위해 서로 뭉칠 수 밖에 없었다고 생각합니다. 비용절감과 효율성 극대화는 수단일 뿐 궁극적인 목적은 이렇게 가다간 자기네들이 죽게 생겼으니 살아보자는 것이지요.
거래비용의 절감과 효율성 극대화 = 위기의식의 표현 = 생존전략이라고 생각합니다. 동전의 다른 면으로 바라볼 수 있다고 생각합니다. 다르지 않다고 생각합니다. 다만 위의 글중 통합이 좌절되는 경우를 언급하였습니다. 호주와 싱가폴거래소 통합은 호주 감독당국이 반대하여 무산되었습니다. LSE와 TMX의 경우도 캐나다은행과 연기금그룹이 만든 메이플그룹의 역제안으로 좌초위기를 맡고 있습니다. 거래소가 주식회사라고 하지만 자국내 자본시장에서 차지하는 비중이 크기때문에 정치경제적인 고려를 하지 않을 수 없기때문입니다. 이를 테면 TSE가 상장된 KRX를 인수하겠다고 제안하면 금융위가 반대하여 무산됩니다. 같은 이치라고 생각합니다.
예전에 쓴 글중에 이런 내용이 있습니다.
이런 통합으로 나아가게 하는 배경을 무엇일까요? 자본시장의 가치사슬(Value Chain)이 있습니다.
Investor – Brokerage – Exchange – Clearing House – Settlement/Delivery – Depisotory 이 때 여러가지 요소가 중요하지만 비용이 가장 중요합니다.? 중개수수료, 거래소수수료, 청산기관수수료 등등 프로세스가 이루어질 때마다 비용이 발생합니다.? 투자자 입장에서 보면? 거래비용이 높은 거래소 보다는 거래비용이 낮은 거래소를 선택할 수 밖에 없습니다. 물론 한국은 KRX가 독점이라 수수료가 낮은 증권사를 선택하지만. 거래비용을 낮추기 위해서는 규모의 경제를 이루어야 하고 고객이 원하는 다양한 상품을 원스탑(OneStop)서비스를 제공할 수 있어야 합니다. 주식뿐 아니라 파생상품, 국내뿐 아니라 해외까지를 포함하여 거래가 가능하도록 해야 합니다. 물론 전자거래소의 전환이 본원적인 힘이었음을 잊지 말아야 합니다.
거래소간의 합종연횡, 어디로 가는가?중에서
여전히 비용이 중요합니다. 비용 때문에 거래소는 보다 많은 상품(장외파생상품까지 포함하여)을, 보다 많은 서비스(매매체결, 청산, 결제까지)를 보다 낮은 가격에 제공할 수 있는 모습을 만들고자 합니다. 그것이 생존을 위한 선택입니다. 생존이라는 말은 성장과 발전과 같다고 생각합니다. 삼성 이건희회장이 ‘위기’라는 단어를 쓰는 것과 같습니다.
2.
KRX 탄생이후 현재까지 진행된 과정을 놓고 여러가지 평가를 주셨습니다. 그중 코스닥시장이 사실상 정체에 빠진 이유를 유가증권시장과의 경쟁이 사라진 것에서 찾고 있습니다.
?만일 통합하지 않고 미국처럼 NYSE와 NASDAQ이 서로 경쟁하는 것 처럼 KSE와 KOSDAQ이 경쟁하도록 놔 두었다면 어떻게 되었을지 생각해 보면 통합이 받드시 좋다라고 만은 말할 수 없다고 봅니다. (아시겠지만, 이런 이유로 최근 NASDAQ-OMX가 NYSE Euronext에게 Counter offer를 내었다가 미국정부가 Antitrust 문제를 제기하자 포기한 적이 있는데요.우리나라는 통합거래소 만들때 공정거래위원회는 그게 자기네 일인지도 몰랐겠죠? )
코스닥이 정체하거나 퇴보하는 이유를 거래소간의 경쟁 보다는 한국의 산업구조에서 찾아야 할 듯 합니다. 재벌위주의 경제가 심화하고 새로운 기업이 탄생하여 성장할 수 있는 여건이 없고 기업가정신은 싹 틀 수 있는 환경이 없는 상태에서 새로운 스타기업이 나오지 않고 있습니다. 그것이 원인이 아닐까 합니다.
이제 마지막입니다.? 결론이면서 아래를 이야기하고 싶어서 메일을 주신 듯 합니다.
그러니, 무조건 통합이 선이 아니고 우리나라 실정에 통합이 맞는지 정확히 상황 판단을 해야합니다. 목적은 거래소 살리기가 아니고 증권거래에 따른 사회적 비용 절감과 효율성 극대화로 궁극적으로 우리나라 자본시장의 선진화가 되어야 합니다, 투자하기 좋은 환경을 만들어야 합니다. 그럴려면은 어떻해 해야하는가 고민해 봐야합니다. 위와 같은 사유로 저는 통합은 그 방법이 될 수 없다고 봅니다.
윗 글이후 길게 통합을 반대하는 이유를 이야기하셨습니다. 그렇지만 전부를 공개하기 곤란한 부분이 있어 일부만 소개합니다.
유럽 Chi-x, BATS등은 ATS를 겨냥해서 새로이 만들어진 EMCF라는 저비용청산소에서 청산을 처리함으로써 청산수수료부분에서도 비용절감을 이루어내고 있습니다.
제가 통합이라는 단어를 사용하여 이런 의견을 주셨습니다. 맥락을 놓고 보면 그런 뜻이 아니었지만 제가 오해를 받을 수 있도록 글을 쓴 듯 합니다. “KRX 재통합하는 방식으로 현재의 문제를 해결하자”는 뜻이 아닙니다. 정책입안자나 연구자들이 무언가 새로운 것을 하고자 하면 최소한 과거에 대한 평가는 하고 시작하여야 한다는 취지입니다. KRX 통합을 두고 토론을 하면 무척 시끄러울 것입니다. 관계기관들간의 갈등이 여전하고 통합이후 성과에 대한 평가도 다릅니다. 다만 ‘투자자의 거래비용’이라는 관점에서 실증적인 연구는 가능하지 않을까 합니다. 결과를 놓고 정책결정의 문제점을 평가하였으면 합니다. 그래야 ATS 및 CCP 도입을 하더라도 실수 혹은 오류를 줄일 수 있다고 생각합니다. 개인적으로 KRX통합이후 ‘투자자’가 어떤 이익을 얻었나를 고민하면 실패라고 생각합니다. 다른 거래소에 비해 거래비용이 높다는 말은 곧 독점기관으로써 이익만 누리고 있다는 뜻으로 이해됩니다.
솔직히 매매체결을 다양화하여 경쟁을 유도하자는 전략으로 ATS와 복수거래소를 허용하면 청산결제도 마찬 가지라고 생각합니다. 예탁결제원과 거래소가 각각 기능과 상품을 나눠 맡고 있습니다.
유가증권 및 파생상품의 매매거래는 ‘매매→청산→결제’에 이르는 일련의 거래 사이클(Trade Cycle)을 갖는데 매매는 매매기관인 거래소가, 청산은 청산기관이, 결제는 결제기관이 각각 담당하게 된다. 자본시장법은 증권시장의 청산기관을 한국거래소로, 결제기관을 한국예탁결제원으로 각각 규정하고 있고, 파생상품시장의 청산기관및 결제기관을 한국거래소로 규정하고 있다.
이런 장벽도 허물어서 서로 경쟁을 하도록 하고 또다른 청산결제기관이 등장할 수 있도록 하는 것이 ATS를 주장하는 사람들의 논리에 부합합니다. 예탁원 주식의 70.2%를 거래소가 가지고 있습니다. 사실상 대주주입니다. 청산결제분야의 경쟁체제를 만든다고 하면 이 부분부터 정리하여야 합니다.
ATS를 통한 매매체결 경쟁체제 – 예탁원과 거래소간의 경쟁을 통한 청산결제 경쟁체제
증권사들은 자본시장법 도입이후 늘어난 위탁매매업자들 때문에 피 튀기며 경쟁하고 있습니다. 온라인수수료를 놓고 또 인하경쟁을 하고 있습니다. 스마트폰거래의 경우 사실상 무료수수료경쟁을 벌이고 있습니다. 그런데 비용은 줄지 않고 있습니다. 바꾸겠다고 하면 싹 바꿔버리는 것이 오히려 효율적입니다. 덧붙여 시장감시위원회를 KRX로부터 빨리 독립시켜야 합니다. KRX는 상급기관이 아닙니다. 회원이 참여하는 주식회사일 뿐입니다. KRX 시장감시위원회때문에 상급기관 및 감독기관처럼 대접을 받습니다.
너무 경쟁만능론자 같나요? 너무 과격한가요?(^^)
