1.
아마도 ELW 기소와 관련한 중요한 자료라고 할 수 있는 보고서가 하나 나왔습니다.
IOSCO는 국제증권감독기구(The International Organization of Securities Commissions)를 말하는데 지난 1983년 설립되었습니다. 증권 관련 국제규범 형성, 정보 교환, 건전한 자본시장 유지 등을 위해 100여개국 증권감독기관으로 구성된 국제기구입니다. 여기서 정보기술로 나타난 다양한 현상을 분석하고 이를 정책적으로 어떻게 접근할지를 정리한 보고서를 펴냈습니다. G20 서울정상회의의 후속조치로써 ‘기술발전이 시장의 효율성과 통합성에 미치는 영향’이라는 이름의 보고서로 기술위원회명의로 발간하였습니다. 금융위기이후 나타난 금융시장의 다양한 변화 특히, HFT와 기술의 관계를 다각도로 정리하고 있습니다.
Regulatory Issues Raised by the Impact of Technological Changes on Market Integrity and Efficiency
이 보고서는 보완을 하여 10월 G20 재무장관회의때 보고될 예정이라고 합니다.
2.
최근 우리도 화두가 되고 있는 몇가지 주제를 위의 보고서에서 살펴봅니다.
먼저 DEA(Direct Electronic Access). 우리는 DMA(Direct Market Access)라고 이야기하는 주제입니다. 보고서 16쪽을 보면 아래의 문장으로 문제점을 분석하고 있습니다.
IOSCO’s work on DEA, completed in 2010, identified a number of risks posed to market integrity: the potential, without proper controls, for a customer to intentionally or unintentionally cause a market disruption; an increased risk of non-compliance with market rules, especially where those that directly access markets are not familiar with regulatory requirements; credit risk, whereby an intermediary will be held financially responsible for trades that are beyond its available financial resources; a lack of information to the intermediary from the market and/or the clearing house regarding the trading by the DEA customer; a lack of understanding on the part of intermediaries of the programming in the algorithms used by DEA customers and whether differences in latency arising from different means of connecting to trading systems and locating trading systems close to exchange servers (i.e., so-called colocation, discussed further below) raise any concerns that should be addressed by means other than disclosure and equitable access as provided for in Principles for the Oversight of Screen-Based Trading Systems.
2010년 8월에 발간한 보고서는 아래입니다. 2011년 보고서는 2010년 보고서 내용을 대부분 차용하고 있습니다.
Principles for Direct Electronic Access to Markets, Report of the Technical Committee of IOSCO
Principles for the Oversight of Screen-Based Trading Systemsfor Derivative Products
2010년 자료를 보면 Fairness of Latency를 다룬 항목이 있습니다.
The fairness of latency differences resulting from different technical connection options and in particular from co-locating high speed algorithmic trading systems adjacent to exchange servers raises significant technical and market integrity issues. At this time, in light of the limited public comments, the Technical Committee has determined not to develop any new policy on this issue. Pending further work on this issue, the Technical Committee suggests that market authorities take into account the approach set out in IOSCO’s earlier paper relating to the Principles for the Oversight of Screen-Based Trading Systems.
속도의 차이에 대해 직접적인 입장을 밝히지 않고 ‘Principles for the Oversight of Screen-Based Trading Systems’에 나온 원칙을 적용하라고만 합니다. 원칙중 공정성과 관련된 항목들입니다.
Ensure that markets are fair, efficient and transparent
There should be equitable availability of accurate and timely trade and quotation information and transparency of processes for this (Principle 2).
The order execution algorithm should be transparent to the regulatory authorities(Principle 3).
The technical operation of the system should be equitable to all participants (Principle 4).
The system and system interfaces should be subject to objective risk assessment (Principle 5).
There should be procedures to regulate access and ensure competence of users (Principle 6).
There should be mechanisms to ensure availability of information needed for supervision and enforcement (Principle 8)
다음으로 코로케이션의 문제점은 다음과 같이 정리하고 있습니다.
Co-location raises issues related to potential distortion of competition between market members, equal access to the market and the cost of such services. These issues could be especially relevant if access to co-location services is limited in the short-run by the physical limit of spare capacity. In particular, the fact that some participants may receive information on order book trading interest and executions sooner than others, and have their orders entered in the trading system more rapidly may raise questions regarding the fairness and integrity of the markets.
During discussions with industry participants, including trading venues, some have argued that competition is not materially distorted, as long as any market participant wishing to obtain co-location space can do so on fair terms that apply to all, and that prohibiting co-location would also give rise to other forms of inequity. Similarly, some have noted that, with participants’ own data centres located at varying distances from those of their trading venues, there will always be differences in latency between participants. The offering of co-location services by trading venues may increase the cost to some market participants. This raises the potential issue whether these costs undermine fair access to trading venues.
보고서는 여러가지 주제에 대해 잠정적인 대안을 제시하고 있습니다. IOSCO보고서는 일반 연구자들의 보고서와 다릅니다. 이를 테면 남길남 연구위원이 DMA는 세계적인 추세라고 하였지만 이를 바라보는 국제증권감독기구는 단순히 허용이라는 입장을 취하지 않고 있습니다. 다양한 주제를 검토하고 권고하고 있습니다. 감독기관은 시장이 움직이는 대로 놔두는 것이 아니라 사회적 가치와 조화하면서 발전할 수 있도록 감시와 협력을 하는 사회적 기구이기때문입니다.
3.
다시금 한국의 감독기관인 금융위원회로 돌아오도록 하겠습니다. 여전히 ‘ELW 추가 건전화방안’을 놓고 말이 많습니다. 아마 저만 말이 많습니다. 아래 @dolppi님이 추가 댓글중 이런 표현을 쓰셨습니다.
제가 느낀 기류로는 “시간우선의 원칙”이라는 것이 “원칙”으로서는 의미가 있지만 기계적으로 모든 주문에 대해 적용하라는 의미가 아니라, “원칙을 준수하기 위해 노력하라”는 뜻으로 쓰였다는 거죠. (중략) 방화벽을 통과하는 주문과 통과하지 않는 주문 사이에 시간우선 원칙을 지키라는 것 역시 마찬가지입니다. “원칙적으로” 지켜야 하지만, 지킬 수 있는 방법이 없다는걸 알고 있는거지요..
두가지 반론입니다. 첫째 선언적인 수준의 원칙은 원칙이랄 수 없습니다. 사문화된 규정을 만들 필요가 없다는 생각입니다. 검증할 수 없는 규정이나 선언은 무의미하고 사회적인 낭비이니다. 두번째 시스템적으로 지킬 수 있는 방법이 없지 않습니다. 매매체결시스템은 전 회원사로부터 주문을 받습니다. 다양한 FEP로부터 주문접수된 호가주문을 매매체결시스템은 시간순으로 받아서 가격/시간우선의 원칙에 따라 처리합니다. 가능합니다. 다만 비용이 발생합니다.
어제 쓴 글을 보고 누군가 들려준 이야기가 있습니다.그래서 다시 정리해보았습니다.
우선 ‘건전화방안’중 문제조항으로 다시 돌아가보도록 하죠.
원칙적으로 증권사에 접수되어 주문처리된 순서대로 KRX에 호가가 제출될 수 있도록 제도보완
만약 증권사 시스템이 하나의 채널만으로 구성되었다고 하면 접수된 순서는 곧 주문처리된 순서이기때문에 KRX에 시간순서대로 제출됩니다. 그렇지만 증권사 시스템은 다양한 채널과 다양한 서비스시스템으로 구성되어 있습니다. “접수되어 주문처리된 순서’중 무엇을 기준으로 하느냐에 따라 여러가지 문제가 생깁니다.
첫째 주문접수를 시간우선의 원칙과 분리하여 생각합니다. 주문접수를 시간이 아니라 위치로 이해하여 모든 주문은 방화벽 밖에서 발생하여야 한다는 장소의 의미로 해석할 수 있습니다. 그러면 모든 주문서버는 사내구간이 아니라 DMZ 및 DMZ밖에 놓여야 한다는 의미가 됩니다.
둘째 증권사 전체가 아니라 단위주문처리시스템을 놓고 주문처리를 시간순으로 이해합니다. 그러면 가원장 – (전용)FEP를 통하여 FEP가 받은 순서대로 KRX로 호가를 제출합니다
‘ELW 추가 건전화방안’을 이렇게 해석하여야 한다는 의견이었습니다. 이런 해석이 감독기관의 의견인 듯 하다고 하네요. 그러면 현재와 달라지는 점은 사내구간에 있던 서버가 DMZ로 이동하는 것외에 없습니다. 이런 식으로 해석하여 KRX가 규정화하면 증권사는 부담이 없습니다. 다만 원칙적으로 ‘시간우선의 원칙’은 사라집니다.
“주문처리를 할 때 어떻게 하여야 공정성을 지킬 수 있는가”라는 질문에 창조적으로 답을 할 때입니다.
