ATS에 대한 질문

1.
메일로 질문을 받았습니다. ATS와 관련된 질문이었습니다.

첫째. 국내 ATS의 모습이 어떻게 될 것이라고 예상하십니까? 현재 KRX 중심의 거래처럼 개인/법인 모두가 ATS에 호가를 제출하고 증권사는 그에 맞는 Interface를 제공하여야 할까요? 아니면 기관/법인등 큰손들의 대량매매 위주로 ATS가 운영될까요? 아니면 HFT 나 DMA등을 중심으로 운영될까요?
둘째. Best Excution 의무등이 향후 법개정 과정에서 포함된다고 하더라도 증권사 주문전달 시스템에 Order Routing을 위한 Process를 구축해야 할까요? 해야 한다면.. 현재 국내외 업체중 어떤 곳에서 신뢰할 만한 시스템을 공급할 수 있는지는 알고 계시나요?
셋째. 시세는 각 시장에서 개별적으로 KRX 회원사, ATS 참여사(?) 에게 전달되는 것인지 아니면 기존처럼 KOSCOM을 통해서 일괄로 전달 되는 것인지.

이렇게 질문을 받는 경우가 가끔 있습니다. 그동안 개인메일로 처리했습니다. 고민을 하다가 얼마전부터 블로그에 답글을 올리는 형태로 전환하였습니다.? 블로그를 하는 목적이 공유를 위한 것이므로 공유하는 것이 마땅하다는 생각입니다.

2.
첫번째 질문. ATS가 어떤 형태로 될지는 솔직히 모르겠습니다. 다만 짐작을 해서 쓴 글이 있습니다.

대체거래소는 어떤 방향으로?

먼저 용어를 정리하여야 할 듯 합니다. ATS, ECN, Dark Pool, Light Pool, MTFs등 우리의 환경과 다른 해외에서 탄생한 개념들입니다. 어떻게 정의하고 사용하여야 할까요? 자본시장연구원에서 KRX에서 제출한 보고서인 “국내외 자본시장 환경변화에 ? 대응한 발전방향”은 다음과 같이 정의하고 있습니다.

미국에서 ATS는 Reg NMS하에서 거래소로 간주됨.
– Order book이 공개되어 투명성 수준이 높은 ATS를 ECN이라하며, 공개수준이 낮은 기관투자자 위주 거래를 수행하는 ATS를 “dark pool” 이라함
– 유럽에서는 MTF가 ATS와 유사한 개념이며, MiFID의 규제대상임

Light Pool은 Dark Pool과 같은 방식이지만 호가를 공개한 형태라고 이해하면 될 듯 합니다. Light Pool이라는 용어가 처음으로 등장한 때는 2011년 초입니다. Credit Suisses가 Flash Crash이후 규제가 강화되는 때 Dark Pool의 Dark와 반대되는 의미로 즉, 공개라는 의미로 Light Pool서비스를 오픈하였기때문입니다.

이런 정의에 따르면 ECN, Light Pool, Dark Pool, MTF와 같은 다양한 형태가 가능하리라 생각합니다. 다만 전제는 수익성입니다. Dark Pool을 하는 것이 어려운 것이 아니라 할 경우 수익을 낼 수 있을지가 중요합니다. 그런 점을 두고 판단을 하지 않을까 합니다. Chi-X는 Light Pool형태로 진출하고 싶어한다고 하네요. 이미 삼성증권과 협력한 경험이 있어 한국시장에 대한 정보가 많겠죠. BATS나 Direct Edge도 진출하겠죠. 그럴 경우 (Dark, Light) Pool은 아니겠죠. 자본시장법상의 위탁규정이 변화없는 한 모든 주문은 증권사와 선물사를 통하여 제출됩니다. 따라서 ATS로 설립허가를 받은 거래소와 각 증권사가 KRX와 같은 형식으로 별도의 대외계시스템을 구축해야 하겠죠. 우리는 FEP라고 하지만 외국에선 Market Access Gateway라 합니다. Dark Pool이나 Light Pool이면 매매체결제도의 특성상 기관고객이 주겠지만 그렇지 않은 ECN는 현재 KRX와 같을 듯 합니다. 물론 HFT고객을 확보하기 위하여 거래비용을 낮추기 위한 다양한 노력을 하리라 생각합니다. 다만 외국거래소처럼 코로케이션서비스를 할 수 있을지는 의문입니다. KRX도 연결되어 있는 문제라 좀더 많은 논의가 필요할 듯 합니다.

두번째 질문. Best Execution에 대한 내용입니다. 법에 최적의 주문집행이 들어가더라도 감독규정이 어떻게 만들어지느냐에 따라 다양한 모습이 가능할 듯 합니다. 자본시장연구원이 정리한 자료는 다음과 같이 정리하고 있습니다.

① KRX-ATS간 연계시스템(ITS : Intermarket Trading System)
② 최적조건을 제시하는 시장으로 주문을 자동 전송하는 시스템(SOR : Smart Order Routing)
③ KRX-ATS에서의 시세정보를 산출하고 분배하는 시스템(CTS, CQS)

어떤 그림을 그리든 KRX의 역할을 어떻게 정의하느냐에 따라 다양한 그림이 가능하지 않을까 합니다. 미국은 최적의 집행을 찾기 위하여 NBBO를 제공하는 것으로 알고 있습니다. 위에서 말한 CTS, CQS가 그런 역할을 합니다.

미국 SEC는 시장분열을 해소하고 증권 시장의 투명성 강화를 위해 각 증권거 래소의 호가·가격 등을 정보 제공하도록? 의무화하고 있음
? 복수의 증권거래소에서 제시되는 호 가 중 최우선 호가(NBBO, National? Best Bid and Office)는? CQS(Consolidated Quotation System)를 통해? 일반참가자에게 전달하도록 함과 동 시에,
? 사후적인 거래정보도 동일하게? CTS? (Consolidated Tape System)를 통해? 일반 참가자에게 전달하도록 요구(*)자세한 내용은 Consolidated Tape Association를 참조

만약 KRX와 코스콤이 이런 역할을 한다고 하면 증권사는 할 일이 없겠죠. KRX와 코스콤을 중심으로 한 모델입니다. 증권사입장으로 보면 가장 적은 투자를 할 수 있는 모습입니다.? 물론 최적의 체결을 생각해보면 말처럼 쉬운 일은 아닙니다. 시장가나 지정가로 주문을 낼 때 단순히 매도 매수를 기준으로 좋은 조건을 찾아서 보내면 되는 일은 아닐 듯 합니다. 결국 호가를 물량을 놓고 경쟁을 하기때문에 다양한 예측을 하여야 하지 않을까 합니다. 그것이 Smart Order Routing을 이야기할 때 핵심인 알고리즘이 아닌가 합니다. 국내 업체는 없는 것으로 알고 있습니다. 해외업체도 역시 없지 않을까요? 그동안 KRX독점체제였는데 백데이타가 있을지 의문입니다.

셋번째 질문. 시세분배와 관련된 질문입니다. 두가지가 가능합니다. 거래소가 직접 시세를 전송할 듯 합니다. Direct Feeding이라고 합니다. 또한 코스콤은 기본망와 포맷을 이용하여 시세서비스를 하겠다고 할 것입니다. Consolidated Feeding입니다. 선택은 증권사의 몫이라고 생각합니다. 전자는 속도를 요하는 트레이더에게 중요합니다. 후자는 전산비용 및 관리비용을 줄일 수 있습니다. 증권사가 조건에 따라 선택할 수 있도록 환경이 만들어지지 않을까 합니다.

3.
오늘 점심을 먹으면서 잠깐 이야기를 나눴습니다.

“미국거래소가 한국에 진출하면 소프트웨어 기술자는 어떻게 조달할까?”라는 주제였습니다. 한 분의 의견에 수긍을 했습니다.
“행정적인 업무를 위해 한국인 몇 명을 채용하는 것외에 소프트웨어 기술자는 아마도 인도사람들을 쓰지 않을까…..”

솔직히 주변을 돌아보면 발상의 전환을 하여 시스템을 개발할 수 있을지, 기획, 설계, 구현능력이 의심스럽긴 합니다.

(*)덧붙임
트윗터로 @drjoelkim님이 이런 댓글을 주셨습니다.

@smallake NBBO 관련하여 미국 규정은 거래소간 시세 뿐이 아니라 주문자체를 공유하도록 되어있습니다. NBBO flag를 단 주문이 거래소에 1초이상 제시되면 자동으로 NBBO 가격을 가진 거래소로 주문이 routing 됩니다.@smallake 이렇게 주문을 뺏기는 걸 막기 위해 Direct Edge 가 작년에 논란이 되었던 Flash Order 라는 서비스를 고안해 냈죠.

앞서 자본시장연구원이 말한 KRX-ATS간의 Intermarket Trading System이라고 할 수 있죠. 어느 수준까지 금융위 및 금감원이 제도화를 할지 천천히 감상하면 되지 않을까 합니다.