1.
전 세계적으로 HFT를 규제하고자 하는 움직임이 커지고 있습니다. 특히 유럽이 규제에 가장 적극적입니다. 규제는 고빈도매매에 직격탄을 날립니다.
유럽국가중 가장 먼저 강력한 HFT규제를 만들었던 독일의 경우 새로운 정책을 시행한 이후 HFT거래가 감소하고 있다고 합니다.
A number of US and European high-frequency trading firms face the prospect of radically altering their strategies in Germany after an 11th-hour update to incoming regulations.
Local rules taking effect on February 14 require any firm trading in Germany on a high-frequency basis to be licensed with the country’s regulator, BaFin.Many firms had anticipated that holding a so-called ‘local licence’ with other EU regulators, such as the UK’s Financial Conduct Authority, would exempt them from this provision.
Firms not authorised by BaFin, or who do not intend to pursue authorisation, will be forced to stop trading on a high-frequency basis or face possible fines.
Sam Tyfield, a partner at law firm Vedder Price, said: “BaFin has said firms [locally] authorised in the UK are not entitled to an exemption because their capital requirements are not equivalent to German rules.”
A drop-off in trading would be harmful to exchanges such as Eurex, one of the world’s largest derivatives markets, which is owned by German operator Deutsche Börse and is a popular market for HFTs. Eurex has considered offering some overseas firms lower fees to compensate them for either pursuing authorisation or losing their inability to trade on a high-frequency basis, three people said.
HFT firms face German slowdown after rules change중에서
HFT를 규제할지,말아야 할지는 사실 정치적인 선택입니다. 그렇지만 정치적인 선택을 할 때 다양한 견해를 참고합니다. 이 때문에 HFT를 지지하는 입장이든, 아니든 연구자들의 논문이 중요합니다.
2.
HFT를 둘러싼 논쟁은 이미 끝나지 않는 논쟁, 이제 시작하는 논쟁에서 다루었습니다. 이 글은 이후에 나온 논문들을 소개하려고 합니다.
그동안 HFT를 다루었던 많은 논문들은 주식시장을 분석대상으로 합니다. 그런데 미국 CFTC가 고빈도매매에 대한 규제를 검토하면서 선물시장을 분석한 논문들이 늘어나고 있습니다. FIA는 선물회사들의 조직입니다. 여기서 펴낸 논문이 Futures Market Volatility:What Has Changed? 입니다. “HFT와 선물시장의 변동성은 서로 밀접한 연관성이 없다”는 결론을 내리고 있습니다.
The study, facilitated by the Futures Industry Association (FIA), an industry trade group, and sponsored by the four leading futures exchanges, said that “we now have empirical evidence that volatility in the futures markets has neither increased nor decreased once the effects of macro-economic shocks are removed.” The 15 futures contracts covered by the study consist of three short-term interest rate contracts, four long-term interest rate contracts, five equity index contracts, two crude oil contracts, and one sugar contract.
New HFT Study Directly Challenges Recent Academic Study 중에서
이것과 정반대의 결론은 내리는 논문이 최근 나왔습니다. 미국이 아닌 유럽의 연구자들이 작성한 논문인 Rock Around the Clock: An Agent-Based Model of Low- and High-Frequency Trading입니다. CFTC에서 근무하였던 Kirilenko의 결론과 유사합니다. 이에 대한 글은 HFT와 Retail Trader의 관계를 참고하세요.
“High-frequency traders use directional strategies to exploit market information produced by low-frequency traders,” the paper writes, pointing out the differences between “traders” and “investors” who are typically low frequency. The paper’s money shot is clear when it says “we find that the presence of high-frequency trading increases market volatility and plays a fundamental role in the generation of flash crashes.”
매매빈도가 높은 트레이더(High Frequency)는 매매빈도가 적은 투자자(Low Frequency Investor)가 제시하는 가격정보를 기초로 하여 이익을 얻는 방향성 전략을 구사한다”라고 주장합니다.그리고 이를 가능하도록 하는 매매기술로 Order Cancellation을 제시합니다.
“We have investigated the recovery phases that follow price-crash events, noting that HF traders’ order cancellations play a key role in shaping asset price volatility and the frequency as well as the duration of ash crashes. Indeed, higher order cancellation rates imply higher market volatility and a higher occurrence of ash crashes,” the European paper concluded. “Our results suggest that order cancellation strategies of HF traders cast more complex effects than thought so far, and that regulatory policies aimed at curbing such practices should take such effects into account.”
이런 논문은 2012년에 나온 논문인 Strategic Liquidity Supply in a Market with Fast and Slow Traders의 결과와 유사합니다.
Modern equity markets have both fast traders such as dealers, market makers, and high frequency traders and slow traders such as retail clients. We model and show empirically that latency differences allow fast liquidity suppliers to pick off slow liquidity demanders at prices inferior to the NBBO. This trading strategy is highly profitable for the fast traders. We estimate that the fast traders earn more than $233 million per year at the expense of the slow traders. Investigating the decrease in NYSE latency on 10 March 2010, we also show that when this market became faster, execution quality improved markedly for fast liquidity demanders, but improved only minimally for slow liquidity demanders.
2014년에 나온 논문과 비슷한 시기에 스웨덴에서 나온 논문도 비슷한 결론을 내리고 있습니다. 미국과 달리 규제에 적극적인 유럽금융감독당국의 의중이 반영된 결과일까요?
Competition between High-Frequency Traders, and Market Quality
This is the first empirical evidence on the competition between high-frequency traders (HFTs) and its influence on market quality. We exploit the first entries of international HFTs into the Swedish equity market in 2009 and conduct a difference-in-differences analysis using trade-by-trade data. To further identify the effect, we use the Federation of European Securities Exchanges (FESE) tick size harmonization as an exogenous event that caused HFTs to start trading in stocks. When HFTs compete for trades their liquidity consumption increases. As a result, liquidity deteriorates significantly and short-term volatility rises.
HFT를 포함한 기계트레이딩을 규제하기 위한 정책을 수립하기 위한 CFTC가 주도하는 청문회가 열릴 예정입니다. 이를 위하여 관련한 단체들이 앞다투어 의견을 제시하고 있다고 합니다. 연구자들의 논문을 자기 입장을 증명하는 논거로 제시하겠죠?
High-speed traders mount defense as CFTC studies sector
3.
얼마전 ELW사건에 대한 대법원 판결이 나왔습니다. ‘무죄’입니다. 저는 위의 논문들이 제시하는 결론을 보면서 ELW사건을 담당하였던 1심 재판부가 내린 결론중 아래 부분이 떠오릅니다. 판결문은 사건번호 2011고합600 ELW 판결문을 참고하세요.
ELW 시장에서 일반투자자와 스캘퍼의 주문은 충돌하지 않고 이들의 투자수익을 제로섬 게임으로 단정할 수도 없으므로 서로 상관관계가 없다. ELW 시장에서 개인 투자자들이 입은 대규모 손실은, 증권사들이 스캘퍼에 특혜를 제공하기 때문이 아니라 ELW 시장이 개인 투자자의 손실이 커질 수밖에 없는 구조를 가지고 있기 때문이다.
법적인 다툼을 떠나서 연구가 필요한 영역이 아닐까 합니다. 검찰이 압수하였던 거래데이타는 어디에서 썩고 있을지.
